德泓觀察 | 超大特大城市城中村改造觀察系列之二：本輪城改“貨幣化安置”是否還會是熟悉的配方
引 言
對于本輪城中村改造，決策層已經明確“堅持以市場化為主導、多種業態并舉的開發運營方式。”而且是要以“新思路新方式破解城中村改造中賬怎么算、錢怎么用、地怎么征、人和產業怎么安置等難題，探索出一條新形勢下城中村改造的新路子。”既然是探索新思路，那曾經的配方、熟悉的套路也許已成明日黃花，往昔的歲月只能成為“人面不知何處去，桃花依舊笑春風”的一場追憶。
風乍起、合當奮意向人生！
萬眾翹首的山河大學終成一場無法成行的天涯遙盼，但“魯豫有約”的山東、河南二省的城市更新推進工作還是走在了全國前列。8月3日晚，鄭州市發布《關于進一步促進我市房地產市場平穩健康發展的通知》（以下簡稱“鄭州15條”），其中第十二條：“城中村改造、城市更新中涉及的房屋征收，通過購買商品住房、發放安置房票等貨幣化為主的方式實施安置。未開工建設的安置房，原則上以貨幣化安置為主。”外界一時將鄭州稱為7.24會議之后，打響了“調整優化房地產政策”的第一槍，以及首個“城改貨幣化”的特大城市。
事實上鄭州這個“首個”的稱號還是些微有些勉強，畢竟合肥7.28號的房地產專題會議提出的“合肥10條”，不僅首次將城中村改造官方定性為公益性項目，并且提出了在土地供應上大膽探索“定向掛牌、協議出讓”的創新開發模式。同時和鄭州一樣，也提到了貨幣化安置的要求，而且還是要大力推進！但是僅從目前所披露的內容來看，對于接下來城中村改造工作推進的實施路徑、運作模式、資金渠道等方面來看，無論合肥10條還是鄭州15條都還闡述的不夠全面。8月4號，山東省召開新聞發布會解讀《關于推動城市片區綜合更新改造的若干的措施》（以下簡稱“山東20條”）。“山東20條”的出臺顯然更具系統性和可操性，20條不僅提到了城市更新范疇下的片區綜合更新改造項目的貨幣化安置和土地“帶方案供應”，同時也明確了片區綜合更新改造項目按照住建部30號文要求下，未來具體的實施路徑、核心要求和資金籌措方式。綜上所述，多地都提到了貨幣化安置，這是坐實了棚改2.0嗎？
貨幣化安置——“似曾相識燕歸來”？
自7月21號國常會提出“關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見”以來，大家最關注的創新思路主要集中在兩點：第一是城中村改造下的土地供應方式，顯然合肥和山東都已經明確了即使在凈地出讓要求下，實行“帶方案供應”和“協議出讓”的可行性(具體兩種方式的操作路徑可參見筆者《 超大特大城市城中村改造觀察系列之一：凈地出讓如何實現土地一二級聯動》)
第二是貨幣化安置。因為2015年那場由棚改引起的造富運動記憶太過深刻。所以當各地重提貨幣化安置的時候，許多人不禁要問這次的貨幣化安置是否還是曾經熟悉的配方？
其實貨幣化安置和實物安置都是供拆遷居民選擇的一種補償方式，但之所以當年棚改貨幣化安置被認為是其后房價上漲的根源，根源在于當年央行為幫助房地產去庫存，支持棚改，創造性的創設了抵押補充貸款這一貨幣政策性工具。
抵押補充貸款具體發放流程是央行通過國開行，以棚改專項貸的方式，將這筆貸款發放給地方政府，然后地方政府對棚改拆遷的居民，給與貨幣補償。居民有了錢，就有了買房的需求，隨之政府通過招拍掛環節獲得土地出讓金，最終地方政府把拍地所得收入歸還給央行，形成閉環。
2018年之后，隨著棚改的結束，抵押補充貸款已經逐漸退出歷史舞臺。那這次當我們談論城中村改造是否會貨幣化安置，核心就在于抵押補充貸款能否重啟？這張曾經的舊船票還能否踏上昔日的客船？
人面不知何處去，桃花依舊笑春風
以抵押補充貸款為支撐，當年的棚改貨幣化安置的主要模式是政府購買棚改服務，貨幣化安置的資金可以逐年列入財政預算。如果資金有還有缺口，當年也可以通過發行地方債來補充。此外當時以城投為主的項目實施主體，在推進棚改工作中，不僅有PPP、特許經營等多種政企合作模式可供選擇，也可以憑借特許經營協議、政府購買服務協議向金融機構貸款。
時過境遷，現在的大環境早已過了狂飆突進的年代，儲備土地前期開發從2017年就已經不得再列入政府采購服務內容，而且根據目前的土儲規定，城投公司已經不能再從事新增土儲工作，各地也不能再向金融機構舉借貸款。所以，按照當下要求，即使抵押補充貸款重啟，地方政府也不具備當年以貨幣化安置名義舉貸的法理依據。
另外，當年是剛完成一輪政府債務置換，隱債的問題遠沒有今天壓力大。而今天，在隱性債務強監管高懸的壓力之下，許多地方政府可能還正在著手與各金融機構協商“一攬子化債”的方案。專項債對城中村改造的項目支持也基本被限定在保障房安居工程領域。PPP模式目前仍處在整改階段。
還要補充的是，抵押補充貸款雖然去年有過短暫的激活，但自去年11月之后，基本再無新增，今年二季度以來再次進入“零投放”通道。目前還看不出從中央層面有大規模重啟的跡象。
所以，對于本輪城中村改造，決策層已經明確“堅持以市場化為主導、多種業態并舉的開發運營方式。”而且是要以“新思路新方式破解城中村改造中賬怎么算、錢怎么用、地怎么征、人和產業怎么安置等難題，探索出一條新形勢下城中村改造的新路子。”
這個新思路是什么，住建部的30號文里寫的是“建立政府、企業、產權人、群眾等多主體參與機制，鼓勵企業依法合規盤活閑置低效存量資產，支持社會力量參與，探索運營前置和全流程一體化推進”
“山東20條”里寫的是“注重產業導入升級，超前開展業態策劃和招商，明確產業特色和轉型方向。”
所以這個新思路的核心還是要發揮市場的主導作用，路徑可能是在政府引導下，推行市場運作、吸引社會資本參與，在資金綜合平衡前提下，創新投融資模式，拓寬資金渠道。既然是探索新思路，那曾經的配方、熟悉的套路也許已成明日黃花，往昔的歲月只能成為“人面不知何處去，桃花依舊笑春風”的一場追憶。
“貨幣化安置”融資模式分析
根據本輪城中村改造精神，結合山東、鄭州等地文件要求，我們大致可以梳理出以下貨幣化安置前提下，城中村改造可供開展的幾種融資模式。
1、財政資金
本輪城中村改造是要和保交樓、保障性住房建設三者統籌推進。政府可以通過預算內財政資金、專項債、投資補助、貸款貼息等方式給予支持。
2、金融機構
（1）政策性銀行貸款、政策性開發性金融工具、商業貸款：在依法合規、風險可控的前提下，結合項目情況，積極尋求金融機構支持。
（2）城市更新基金：比較典型的是上海已經落地的800億的城市更新基金。北京、天津已經開始跟進，主要特點是由國企牽頭，聯合社會資本共同設立。
（3）保險、REITs、私募基金等。
3、社會資本
本輪城中村改造強調政府支持，鼓勵和支持民間資本參與，對于可以市場化運營、具有經營性收益的城中村改造項目，社會資本的參與，可以充分發揮市場化為主導的作用。
（1）“投資人+EPC”模式
投資人+EPC是為了規避F+EPC的隱債風險應運而生的，因為該模式表現為國企單位與合作單位之間企業的合作，可以規避隱性債務風險，將成為當下社會資本參與城中村改造的主流模式。
（2）ABO、PPP、村集體或物業權利人自行改造
ABO又稱授權-建設-運營模式，作為一種新型政府與社會資本合作機制,曾一度在許多城改建設項目中快速上馬實施。但ABO的模式還沒有相關政策法規的規范與支撐，操作環節會有違規操作的可能，進而產生地方政府隱債的風險。所以采用ABO模式要注意在相關政策法規要求下的合規操作。
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